모두가 잊어버린 원자력주, 지금이 옥석가리기의 시간이니!

안녕하세요, 카레라입니다. 사진 출처: 구글 위 두 사진은 각각 계획이 실존했던, 핵추진 자동차와 핵 무반동포입니다. ​ 50년 전 핵 만능론 시절의 물건이죠. 핵이 모든 걸 해결해주실 거야! 모두가 이렇게 생각했던 적이 있었습니다. 데이터센터에서도 똑같았습니다. AI가 전기를 많이 먹는다고? 원자력 발전께서 오실 것이고 전력난은 끝날 것이다! 이게 작년에 원자력 테마주 광풍을 가져왔습니다. 사진 출처: 구글 이것이 21세기 핵 만능론의 결과입니다. 사진 출처: 구글 그리고 이것은 올해 주요 원자력 관련주들의 퍼포먼스입니다. ​ 주가만 보면 끝난 것 같은데 사실 그렇지 않습니다. 원자력은 이제 시작일 뿐입니다. 오늘 콘텐츠에서는 원자력 관련주들의 현재 상황을 간단히 점검하고 "가장 균형잡힌 원자력 관련주는 무엇인가" 를 생각해 보겠습니다. ​ 최근에 나온 힌트가 있습니다. 사진 출처: 구글 일주일 전, 7월 16일 하루 동안 오클로(OKLO)를 포함한 원자력 관련주들이 나란히 8~9%씩 빠졌는데 무슨 일이 있었을까요? 아무 일도 없었습니다. ​ 그냥 AI 관련주 전반에서 차익실현이 번져서 원자력도 두들겨 맞은 겁니다(...). ​ 그런데 컨스텔레이션 에너지(CEG)는 똑같은 원자력 관련주인데 이 날 올랐습니다. 만약 원자력 수요 자체가 꺾인 거라면 컨스텔레이션과 비스트라(VST)도 같이 빠졌어야 하잖아요? 근데 이 두 개는 올랐습니다. 왜 그럴까요? 지금 시장이 원자력 관련주를 보는 관점에 대한 단서가 이 불균등함에 있습니다. 단서를 찾으면 시장의 관점에서 가장 적합한 원자력 관련주를 필터링할 수 있겠죠. 당연히 지금은 돈을 벌고 있는가? 이게 가장 중요한 기준입니다. 사진 출처: macrotrend 오클로와 뉴스케일은 매출이 없습니다. 매출이 없으면 PER 계산이 아예 안 됩니다. PER은 주가를 주당 이익으로 나눈 값인데 나눌 이익이 0이니까요. ​ 이런 주식은 "이 정도면 싼데?" 하고 판단할 기준선이 없으니 오직 기대만으로 가격이 정해집니다. ​ 2023~2025년 원자력 관련주들의 상승은 AI 데이터센터 서사가 만들었습니다. ​ 빅테크가 데이터센터에 수천억 달러를 붓겠다고 하니 공급망에 걸린 건 전부 올랐죠. 반도체, 전력기기, 구리, 희토류, 그리고 원자력. AI 시대에 필요한 24시간 무탄소 전력은 매우 구미가 당기는 스토리였습니다. ​ 문제는 그 상승의 상당 부분이 지금 버는 돈하고는 상관없었다는 것 미래에 벌 돈에 시장이 매기는 배수가 커져서 주가가 상승한 것 이런 건 분위기가 바뀌면 배수가 통째로 줄어들거나 늘어남 2026년 1Q 빅테크 실적 발표부터 빅테크를 보는 시장의 분위기는 "얼마나 쓸 건가" 에서 "언제 회수할 건가" 로 바뀌었다고 말씀드렸죠. 사진 출처: tiprank 그래서 5월 중순부터 매도가 가속됐습니다. 트루이스트는 오클로, 뉴스케일, 나노뉴클리어 세 곳 모두에 Hold를 매겼고 오클로는 6월 말 러셀 지수에서까지 빠졌습니다. 지수에서 제외되면 그 지수를 따라가는 펀드들이 기계적으로 팔아야 하니 추가 압력이 됩니다. ​ 그런데! 수요가 정말 꺾였다면 원자재 가격에 나타나야 합니다. ​ 펀더멘털이 꺾였다는 증거가 안 나타났습니다. 우라늄 가격은 종류가 두 개입니다. 일단 이걸 먼저 아셔야 하는데요. 사진 출처: Trading Economics 스팟 가격은 지금 당장 현물을 살 때 값으로 거래량이 적어서 소문과 심리에 크게 흔들립니다. 7월 23일 기준 파운드당 85.84달러인데, 5년 기준으로 보면 우상향 중입니다. 사진 출처: tradetech 장기 계약 가격은 전력회사가 원전을 몇 년 돌리려고 실제로 서명하는 계약서에 적혀 있는 값입니다. ​ 이게 훨씬 중요합니다. 장기 계약 가격이 3월 31일 기준 파운드당 93달러인데 이는 작년 말 대비 6.50달러 올랐고 18년 만의 최고 수준입니다. 현 시점에는 97달러까지 도달했습니다. ​ 재밌는 건 전력회사들이 일부러 더 비싼 조건을 받아들이고 있다는 점입니다. 사진 출처: Tradetech 고정가 계약은 97달러는 진작에 넘었고 세 자릿수(100달러 이상)까지 나오고 있음 현물 시장 변동성에 휘둘리기 싫어서 웃돈을 주고서라도 물량을 묶어두는 것 싸게 사는 것보다 앞으로의 물량을 확실히 확보하는 것이 더 중요할 때만 나오는 드문 현상 광산 주식은 폭락했는데 광산이 파는 물건 값은 올랐다? 이걸 수요가 사라졌다고 하기에는 적합하지 않습니다. 이제 공급 측면을 보면, 몇 가지 뉴스로 분위기를 알 수 있습니다. 사진 출처: kazatomprom 카자톰프롬(세계 최대 생산사, 카자흐스탄 국영)이 2026년 생산을 약 10% 줄이겠다고 발표했습니다. 사진 출처: cameco 카메코의 시가레이크 광산은 오라노 제련소 문제로 생산을 멈췄다가 7월 14일에야 재개했다고 합니다. ​ 니제르 SOMAÏR 광산은 군정 통제 아래 2025년 생산량이 아예 0이었습니다. 쌓아둔 재고를 팔려고 했지만 국제투자분쟁해결센터가 매각을 금지했고요. 분쟁 때문에 쌓인 재고만 1,150~1,500톤이라고 합니다. 글로벌 우라늄 광산들 중 중요한 상당수가 생산을 원활하게 하지 못하는 환경입니다. ​ 미국 정부도 (아무도 관심 없지만) 원자력에 대한 규제를 계속 풀고 있습니다. ​ 민간 원자력 프로젝트에 175억 달러 조건부 대출을 해서 수십 년 만의 최대 규모 연방 투자 진행 중 5개 프로젝트에 웨스팅하우스 AP1000 2기씩, 총 10기를 지원해서 정부가 부품 선구매 자금을 대주는 방식 미국 원자력규제위원회는 첨단 원자로 신청 수수료를 약 55% 인하하는 방안을 제안했고 하원은 원자력국 예산 18% 증액을 밀고 있음 사진 출처: wnn 재미있는 건 수요가 빅테크 밖에서도 나타나고 있다는 겁니다. ​ 월마트가 첫 원전 전력구매계약을 맺었습니다. 컨스텔레이션의 일리노이 드레스덴 원전에서 약 176MW를 15년씩 두 번 받는 조건인데 대형 유통업체가 원전과 직접 계약한 초기 사례입니다. 아니, 월마트가 왜 원전이 필요함?... 월마트는 미국에만 매장이 4,600개 넘고 창고형 냉장, 냉동 설비를 24시간 돌립니다. 전기요금이 원가에서 무시 못 할 항목입니다. ​ 정확히 읽어보면 15년짜리 계약을 두 번 걸었는데, 30년치 전기값 일부를 고정했다는 뜻입니다. 왜 고정할까? 월마트 경영진 입장에서는 이렇게 생각할 수 있습니다. ​ 월마트: 앞으로 데이터센터가 계속 전기를 잡아먹으면 우리가 쓸 전기 가격도 오르지 않을까?" ​ 월마트: 아 그럼 원전을 미리 계약해서 우리 쓸 전기를 확보해야 하는데, 근데 그때그때 스팟 가격으로 하면 보나마나 1~2년 후에는 우라늄 가격이 또 떡상해 있겠지? 걍 지금 15년치를 좀 비싸게 줘서라도 고정해 두자 ​ 월마트도 우라늄 가격의 상승을 예측하고 있다고 해석해도 되겠군요. 원자력은 망하지 않았습니다. 가격, 공급, 정책, 수요 네 축이 전부 그대로거나 오히려 강해졌습니다. 바뀐 건 투자자가 지불하려는 가격과 배수뿐입니다. 그럼 우리는 이렇게 생각할 수밖에 없는데, 많이 빠졌으니까 싸겠지? 라는 생각은 아주 위험합니다. 사진 출처: 구글 오클로가 많이 빠진 건 맞지만 매출이 0인 회사가 한 달 동안 18% 빠졌다고 적정가의 82%가 되는 게 아닙니다. 애초에 적정가라는 기준선이 없었으니까요. ​ 그래서 필요한 건 하락의 성격을 판정하는 기준입니다. 회사가 망가진 결과인지, 시장 심리가 바뀐 결과인지를 구분하는 거죠. 세 가지가 있습니다. ​ 오늘 당장 현금흐름이 있는가? 펀더멘털(아까 본 것들 = 계약가 상승, 공급 부족 등)의 실제 수혜자인가? 낙폭이 어디서 왔는가? PER이 줄어서 빠져야 함 ​ 세 번째가 가장 중요한 기준인데, 주가가 빠지는 경로는 두 개입니다. ​ 이익이 줄어서 빠짐 = 회사가 실제로 나빠진 것. 회복하려면 사업이 되살아나야 함 배수(PER)가 줄어서 빠짐 = 회사는 그대로인데 시장이 값을 덜 쳐주는 것 ​ 구분법은 의외로 간단합니다. 주가가 빠지는 동안 PER이 같이 내려갔는지 보면 됩니다. 이익이 줄어서 빠진 거라면 분자(주가)와 분모(이익)가 같이 줄어드니까 PER은 별로 안 변하거나 오히려 오릅니다. 반대로 이익은 늘거나 유지되는데 주가만 빠졌다면 PER이 뚝 떨어지죠. 이 관점에서 대표적인 원자력 관련주들을 분석해볼 수 있습니다. ​ 가장 먼저 카메코(CCJ)는 우라늄 논지에 가장 순수하게 노출된 회사입니다. 세계 우라늄 생산의 약 15%를 담당하고 웨스팅하우스 지분까지 있으니 계약가가 오르면 당연히 직접 수혜자입니다. 사진 출처: macrotrend 재무도 튼튼하군요. 지난 12개월 ROE 9% 이상, 부채비율 0.14로 낮고 순현금 상태입니다. 솔직히 원자력 관련주들 중에는 가장 좋은 축에 속합니다. 사진 출처: 구글 문제는 기준 3입니다. ​ PER이 집계 기관마다 63~114로 제각각인데 어느 쪽이든 전부 높습니다. 선행 PER이든 EV/EBITDA든 기본 70~80부터 시작하는 말도 안 되는 숫자입니다. 주가가 떨어졌어도 지금 PE는 여전히 높아서 문제가 좀 있습니다. 사진 출처: 구글 한편 최근에 떠오르는 신흥 원자력 관련주 귀족(?)으로 탈렌 에너지(TLN)가 있는데, 얘네는 성장률은 최고인데 현금흐름 기준에서 살짝 걸리는 요소가 있습니다. ​ 2026년 조정 EBITDA 가이던스 17.5~20.5억 달러, 조정 잉여현금흐름 9.8~11.8억 달러면 나쁘지 않습니다. 아마존(AMZN)과 계약했고 컨센서스는 2027년까지 현금이익이 연평균 30% 이상 성장할 것으로 봅니다. ​ 34.5억 달러짜리 가스 자산 인수(코너스톤)도 진행 중이고요. ​ 숫자만 보면 매력적인데 이 친구는 안쪽이 불안합니다. 사진 출처: 구글 부채비율 635%(자기자본의 6배가 넘는 빚!!!), 직전 분기 EPS 1.33달러로 전망치 5.01달러의 4분의 1에 불과한 수준입니다. 분기 실적이 예상치 4분의 1로 나오는 회사가 방파제 역할을 해주긴 어려워 보입니다. ​ TLN을 굳이 꺼내온 이유는, 다른 원자력 관련주들 중 테마주에 속하는 대부분의 관련주들(SMR, OKLO 등)은 얘보다 재무가 훨씬 나쁘다는 이야기를 하기 위해서입니다. 사진 출처: 구글 다른 애들 맞을 때 똑같이 도매금으로 두들겨 맞아서 주가가 빠진 원자력 관련주들 중 컨스텔레이션 에너지(CEG)는 상황이 다릅니다. ​ 오늘 당장 현금흐름이 있는가? 매우 YES 펀더멘털(아까 본 것들 = 계약가 상승, 공급 부족 등)의 실제 수혜자인가? 매우 YES 낙폭이 어디서 왔는가? PER이 줄어서 빠져야 함. 진짜 PER이 줄어서 빠짐 사진 출처: macrotrend CEG는 진짜로 PER이 줄어서 빠진 겁니다. 현재 PER은 지난 5년 평균 PER의 절반 수준이고 12개월 평균 35.8 대비로도 40% 가까이 낮습니다. 그런데 이익은 늘었습니다. ​ 2026년 1분기 매출 111.2억 달러로 전년 대비 64% 증가 EBITDA 27.8억 달러(마진 25%), EPS 2.74달러로 28% 증가 2분기 컨센서스도 43% 성장 ​ 요렇게 다른 펀더멘털은 그대로인데 배수가 축소되어서 빠진 원자력 관련주들이 그나마 안전하게 볼 만 합니다. ​ 물론 이 친구의 선행 PER 25도 업종 중앙값 16.8보다 높은 편이라서 자기 PER 대비 싸진 거지 업종 대비 절대적으로 싼 건 아니라는 부분은 참고하셔야 합니다. 사진 출처: 구글 저는 비슷하게 비스트라(VST)도 좋게 보고 있는데 이 친구도 세 가지 기준을 모두 통과했습니다. 1분기 조정 EBITDA 14.94억 달러로 사상 최대이자 20% 증가, 컨센서스 14.52억 달러 상회... ​ 순이익은 전년 3.17억 달러 적자에서 9.8억 달러 흑자로 전환, 순레버리지 약 2.6배... ​ 뭐 재무는 굳이 설명을 복잡하게 할 필요가 없을 것이고, 메타나 아마존웹서비스와 신규 계약 체결을 한 부분에서 두 번째 기준도 통과합니다. 세 번째 기준에 대해서는 역시 PER 변화가 좋습니다. 사진 출처: stockanalysis 52주 고점 220달러 대비 약 28% 낮은데, 그 사이 EBITDA는 사상 최대를 찍었고 PER은 CEG처럼 왕창 조정받았거든요. ​ 여기에 가이던스에 아직 안 들어간 요소가 두 개 있습니다. ​ 47억 달러 규모 코젠트릭스 인수, PJM 원전 부지에서의 약 2,600MW 메타 전력 거래는 가이던스에 아직 안 들어갔는데 둘 다 2026년 가이던스 범위 밖이라서 하반기 코젠트릭스 인수가 마무리되면 가이던스가 올라갈 여지가 있다고 보입니다. 실적이나 재무 수치 같은 거야 그냥 읽고 잊어버리셔도 되는데 상반기에 원자력 관련주들의 폭락 속에서도 가장 잘 버틴 유틸리티들이 PER 기준으로는 가장 많이 싸졌고, 우라늄 서사에 가장 순수하게 노출되어 PER 변동이 가장 높을 것 같았던 카메코는 PER가 전혀 싸지지 않았다는 것만 기억하시면 됩니다. 사진 출처: Cameco 왜 그러냐면 카메코는 원자재 회사라서 그렇습니다. ​ 카메코는 우라늄 가격 상승에 베팅하는 종목이 될 수밖에 없는데, 이건 희소자원이라는 측면에서 금이나 구리에 베팅하는 것과 성격이 비슷합니다. 우라늄이 오를 거라 믿는 사람들이 사고 그 믿음이 유지되는 한 이익보다 훨씬 앞서서 가격이 올라가겠죠. ​ 원자재 주식이 원래 이렇습니다. 사이클 초입에 PER이 미친 듯이 높아졌다가 이익이 뒤늦게 따라오면서 PER이 정상화되죠. ​ 컨스텔레이션과 비스트라 에너지는 유틸리티입니다. 사진 출처: worldperratio.com 이 친구들은 전기를 팔아서 돈 버는 회사고 시장은 이걸 원래 PER 20배 언저리로 평가합니다. 아주 옛날부터 그래 왔습니다. ​ 그런데 2024~2025년에 AI 때문에 전력회사도 성장주 아닐까? 라는 질문이 생기면서 PER이 40배까지 올라간 거고, 그게 마침 지금 다시 원래대로 돌아왔습니다. ​ 원자력 유틸리티의 PER이 준 정상화 됐는데 다른 조건들은 다 좋아졌다면 또 지금은 이 친구들을 들여다볼 만한 포지션이라고 할 수 있겠죠. 원자력이 망한 건 절대 아니라는 점, 천연가스나 태양광, 석유가 아무리 AI 데이터센터를 긴급 땜빵을 해도 미래의 초대량 에너지는 원자력에서 땡겨다 쓸 수밖에 없다는 점 기억해 두시면 좋겠습니다. 읽어주셔서 감사합니다. ^^