CXMT도 사이클도 다 핑계? 더없이 간단하고 순수해진 마이크론

안녕하세요, 카레라입니다. ​ 반도체는 7월 내내 하락만 하고 있습니다. 우리가 레버리지를 쓴 게 아니라면 이럴 때일수록 정신을 차리고 대응을 잘 해야 합니다. 사진 출처: 블라인드 ???: 주식시장이 왜 이렇게 어렵지? ​ 그게 아니고 주식시장은 원래 어려웠습니다. 2022년을 생각해 보세요. ​ 미국 증시에서 역사적으로 AI 이전의 어떤 아이템(통신, 메모리, 코로나-19, 전기차, 비만약, 금과 은, 기준금리 인상)이 전 세계적인 인기를 끌 때는 항상 이 정도 변동폭은 있어 왔고, 이번이 그렇게 특출난 현상도 아닙니다. ​ 수능 앞부분이 너무 쉬워서 우리가 뒤에는 3점, 4점짜리 문제가 있다는 걸 까먹었을 뿐이죠. 사진 출처: 구글 아무튼, AI 반도체 시장 전체의 분위기를 책임지는 마이크론 주가를 보면 과거의 중요한 지지선(B)이자 저항선(A)에 도달했습니다. 오늘 드리고 싶은 말씀은 여기서부터 시작합니다. 마이크론에만 써먹을 수 있는 이야기는 아니고 모든 종목에 공통적으로 쓸 수 있는 판별법입니다. 현재 주가를 우리가 어떤 관점으로 보고 생각해야 하는가? 항상 주가 이야기를 할 때는 조심스럽습니다. 신도 모르는 주가 판단 기준을 설명해야 한다는 부담이 있으니까요. 이 모든 것은 제 개인적인 견해임을 반드시 인지하고 읽어주시면 매우 좋겠습니다! 주가는 펀더멘털과 시장참여자 기대를 합친 값입니다. ​ 펀더멘털은 실적이나 다음 분기 가이던스를 이야기합니다. 희망회로가 개입할 여지 없이 회계사들이 정해진 숫자로 회사의 모든 것을 정리해서 내놓는 것이 요 펀더멘털입니다. ​ 시장참여자 기대는 우리가 이 종목에 기대하는 모든 것을 합친, 어떤 기괴한 무언가입니다. ​ 마침 마이크론이 최근에 실적을 발표했습니다. 이 실적을 보면 펀더멘털에는 아무런 문제가 없습니다. 사진 출처: 마이크론 여기서 어떤 문제를 찾을 수 있나요? "문제" 자체가 없습니다. ​ 애초에 마이크론은 2026년까지 납품할 물량이 장기 계약으로 꽉 차 있고, 지금은 도대체 여유가 없어서 새 주문을 못 받을 지경이라고 하니까 펀더멘털에 문제가 있는 게 더 말이 안 됩니다. ​ 만악의 근원은 시장참여자 기대, 무형의 기괴한 덩어리입니다. 사진 출처: 한겨레 마이크론이 분기 매출 415억 달러(약 60조 원)을 달성했습니다. 그런데 삼성전자는 영업이익!!! 매출도 아니고 영업이익이 89조 원입니다. 전 세계 분기 영업이익 1위라는 전무후무한 대기록을 세우고도 쫄쫄 흐르는 삼성전자에서도 당연히 문제는 시장참여자 심리입니다. ​ 시장참여자 심리의 종류는 이렇게 정리할 수 있습니다. ​ 이익의 지속성에 대한 의구심 이미 선반영된 기대치 매크로와 군중 심리(관심도) 미래 불확실성 ​ ???: 지금 실적이 아무리 좋아도 이게 사이클 정점 아님? ​ ???: 야 이 정도는 당연히 실적이 나와야지 아무런 감동이 없구나(전세계 영업이익 1위를 보며) ​ ???: 그래 실적 좋은 거 다 알겠는데 다음 분기에도 이럴까? ​ 펀더멘털은 이미 확정된 과거나 현재의 숫자인 반면 시장참여자 심리는 아직 오지 않은 미래를 두려워하는 마음이라서 실적으로는 해소가 안 됩니다. 엄밀히 말하면 실적과 아예 별개라고 봐야겠죠. 그러니 실적이 역대급인데 왜 주가가 안 올라? 라는 이야기를 할 필요가 없습니다. 위 사진을 보시면 바로 이해가 되실 거고, 이게 지금 마이크론과 삼성전자에서 일어나고 있는 일입니다. ​ 이 시장참여자 심리는 대체 어떻게 측정할까요? 사실 방법이 없습니다. 정량화해서 뭘 할 수 있는 항목도 아니고 영향을 끼치는 요소가 한두 개도 아니기 때문입니다. 단, 추측은 해볼 수 있습니다. 그리고 판단 기준도 만들 수 있습니다. 마이크론의 펀더멘털이 훼손되지 않았다고 했잖아요? 사진 출처: 구글 위 차트의 두 시점, A와 B가 있죠? ​ A. 2026년 5월 13일경 B. 2026년 6월 5일경 ​ 이 두 시점의 시장참여자 기대를 기준점으로 해서 무엇이 달라졌는지를 보면 됩니다. ​ 차트를 보면 A와 B는 둘 다 같은 800달러 초중반대 가격입니다. 펀더멘털이 훼손되지 않았다면 이 동일한 가격이 A에서는 뚫고 올라가야 할 저항선이었고 B에서는 밟고 버텨야 할 지지선이었습니다. ​ 그 당시 시장참여자들이 마이크론에 기대한 것과 걱정한 것이 지금도 유효한지를 생각해보면 됩니다. ​ A 시점에서 마이크론은 5월 26일의 대폭등(+18%)이 오기 전입니다. 그러니까 A에서 시장참여자들이 집중한 것을 먼저 봅시다. ​ 당시 최대 관심사는 "메모리 슈퍼사이클이 진짜냐, 이 벽을 뚫을 만큼 실적이 받쳐주냐" 였습니다. ​ 마이크론은 그때 이미 HBM이 2026년까지 완판이고 장기계약으로 묶여 있다는 게 알려져 있었지만 시장은 아직 확신을 못 하고 약간 아래서 눈치를 보던 국면입니다. ​ 그 사이 두 개의 사건이 터졌습니다. 사진 출처: 마이크론 5월 22일 매나서스 공장 1α DRAM 생산 시작, 그리고 5월 26일 월스트리트 투자의견 상향에 힘입어 주가가 하루 18% 폭등하며 890달러를 돌파했습니다. ​ 이 상향의 핵심 메시지는 메모리 칩이 엔비디아의 연산 칩만큼 AI 구축에 중요한 부품이라는 재평가인데, 이제부터는 관심의 초점이 "슈퍼사이클이 진짜인가?" 에서 "이 밸류에이션이 유지될 수 있는가?" 로 이동한 겁니다. 사진 출처: 포브스 5월 26일 UBS의 투자의견 상향은 장기 고정가격 계약과 낮은 PER로 요약할 수 있습니다. ​ UBS: 님들 슈퍼사이클은 진짜임. 그리고 이 밸류에이션 비싼 거 아님. 이렇게 했는데!!! 시장은 처음에는 UBS의 말을 듣는 척 하다가 다시 마이크론을 끌어내려서 6월 5일, B까지 도로 데리고 왔습니다. ​ 시장: 응 그래도 우린 계속 걱정할 거야 니 말 안 믿어 ​ 시장은 참 의구심이 많군요. 그렇게 됐는데!!! 곧바로 시장이 태세를 전환했습니다. 이유는? 당연히 6월 24일 실적 발표에 대한 기대감입니다. 앞에서 봤듯이 6월 5일의 폭락은 UBS의 개미 꼬시기(?) 아니아니, 순수한 과열과 금리 발작이 만든 자리였습니다. ​ 이 과열이 식자마자 시장은 원숭이처럼 직전까지 왜 과열을 했는지는 싹 다 잊어버리고 다시 하나의 사실에 집중하기 시작했습니다. "곧 실적이 나온다. 그리고 그 실적이 역대급일 게 거의 확실하다." ​ 시장: 이번달에 실적 나옴? 갑자기 기대감 만빵됨 당연히 실적은 역대급이 맞았고, 주가는 그 다음날부터 지하실로 떨어지기 시작합니다. ​ 이걸 대체 어떻게 해석해야 할까요? 시장참여자 심리를 해석하려는 행위 자체가 아무짝에 무쓸모한 시간낭비일까요? ​ 사실 저는 이걸 굳이 어렵게 생각할 필요는 없다고 봅니다. ​ 앞에서 이익의 지속성이 어쩌고 선반영이 저쩌고 시장은 만족을 모르는 존재고 뭐고 길게 떠들었지만 지금 마이크론에서 벌어지는 일에 대해서 저는 이렇게 생각합니다. 시장참여자들은 그냥 마이크론이 800달러 초반대를 넘으면 걱정이 더 많아지고 850달러보다 낮으면 희망이 더 많아지는 것 같습니다(...). 800달러 위에서는 갑자기 CXMT가 무섭고 사이클이 걱정되고 밸류에이션이 비싸 보입니다. 그런데 850달러 아래로 내려가면 갑자기 완판 계약이 든든해 보이고 포워드 PER이 싸 보이고 슈퍼사이클이 진짜처럼 느껴집니다. ​ 똑같은 회사, 똑같은 실적인데 말이죠. ​ 걱정과 희망이 밸류에이션에서 나오는 게 아니라(지들도 밸류에이션이 얼마가 적정한지 모를 겁니다) 그냥 주가가 이 선 위에 있느냐 아래에 있느냐에 따라 정해지는 겁니다. ​ 그래서 마이크론에 한해서는 아래의 명제가 성립합니다. ​ 논리가 가격을 만든다 (X) 가격이 논리를 만든다 (O) ​ 이 800달러 초반대라는 숫자가 대체 어떻게 나온 건지는 저도 모릅니다. 무슨 대단한 공식이 있는 것도 아니고 여기가 정확히 적정가라는 근거도 없습니다. ​ 그냥 어느 순간 시장이 "여기쯤" 이라고 정한 걸 텐데, 그런데 바로 그게 핵심입니다. 주가는 원래 그렇게 정해집니다. 이를 "여기쯤" 선이라고 정의하겠습니다. ​ "여기쯤" 선은 수만, 수십만, 수백만 명의 시장참여자들이 각자의 희망과 공포를 들고 와서 사고팔다가 암묵적으로 합의한 결과물입니다. 800달러 초반대는 그 수백만 명이 "일단 이 근처에서 너는 걱정해라, 나는 기대할게" 라고 무언의 투표로 정한 자리인 거죠. ​ 시장참여자 1: 저는 걱정하는데 님은 기대함? 그럼 제 거 사가실? ​ 시장참여자 2: ㅇㅇㅋ 진짜 중요한 건 제가 차트에 찍 그은 이 "여기쯤" 선도 사실 생명체처럼 왔다갔다한다는 겁니다. ​ 만약 지금까지 나온 서사보다 더 중요하고 돌이킬 수 없는 서사가 나오면 이 선이 위로 갈 겁니다. 반대로 도저히 복구가 불가능한 서사가 나오면 이 선이 아래로 가겠죠? 사진 출처: 구글 HBM 대란 이전의 "여기쯤" 선은 원래는 위 차트에서 파란 선이었고 HBM 서사가 등장하면서 보라색 선 로얄층, 로얄타입, 로얄동으로 새로 이사를 간 거죠. 지금은 마이크론 실적 발표 이후 새롭게 나온 서사가 없습니다. ​ 무슨 악재나 무슨 호재를 가져와도 이미 다 아는 이야기뿐입니다. 마이크론이 갑자기 GLP-1 비만약 시장에 진출한다는 소리나 CXMT가 드디어 HBM을 만든다는 그런 소리가 나와야 움직이는 게 지금까지 말씀드린 "여기쯤" 의 선 위치입니다. 아직 그런 건 없습니다. AI 과열 어쩌고, CAPEX 어쩌고, 데이터센터 어쩌고, DRAM 품귀 어쩌고 백날 떠들어봐야 우리가 질리도록 들었던 이야기거든요. ​ 그래서 이 "여기쯤" 선은 지금도 유효합니다. 그럼 판단 기준은? 지극히 간단하다고 생각합니다. 사진 출처: 구글 앞으로 투매가 계속 나올 수는 있겠죠. 800달러, 700달러... 뭐 갈 수도 있습니다. ​ 그런데 투매가 나오면 나올수록 투매를 하고 시장에서 퇴출된 사람들은 다시는 마이크론에 관심을 갖지 않고 떠나겠지만 MTS에서 눈을 시퍼렇게 뜨고 마이크론을 보고 있는 사람들 중에서는... ​ 갑자기 CXMT가 무섭고 사이클이 걱정되고 밸류에이션이 비싸 보이는 사람보다 갑자기 완판 계약이 든든해 보이고 포워드 PER이 싸 보이고 슈퍼사이클이 진짜처럼 느껴지는 사람들이 더 많아질 겁니다. 사진 출처: 전자신문 이렇게 간단하게 생각할 수 있는 이유는 앞서도 말씀드렸듯 마이크론의 펀더멘털을 빅테크들이 2026~2027년까지 고정시켜줬기 때문입니다. 복잡한 고려 요소에서 아예 빼버릴 수 있는 거죠. 다른 종목들에서는 극히 보기 어려운, 노이즈 캔슬링 기능입니다. 노이즈 캔슬링이 되었다면 "여기쯤" 선 자체를 아래로 끌어내릴 수 있는 리스크만 조심하면 됩니다. 그런 리스크의 종류가 몇 가지 있는데, 예시를 들어드리겠습니다. ​ 미국 정부의 HBM 수출 규제(아직 검토 단계이지만 확정 아님) CXMT가 HBM 개발에 성공(가능성은 극히 희박함) 빅테크가 마이크론에 위약금을 물어주더라도 계약을 깸(가능성이 0은 아님) ​ 셋 다 이야기는 나오고 있지만 현실화되진 않았고, 이것들이 실제로 일어나지만 않으면 "여기쯤" 선의 현재 위치는 아직 유효합니다. ​ 그래서 마이크론의 주가가 850달러에서 아래로 이격도가 커질수록 급반등 확률도 따라서 늘어날 거라고 생각합니다. 이 부분 참고하셔서 추매나 비중 조절 전략을 한 번 짜보시면 좋겠습니다. ​ 읽어주셔서 감사합니다. ^^