미장과 국장, 닭이 먼저인가 달걀이 먼저인가?

안녕하세요, 카레라입니다. 사진 출처: 구글 미장, 국장 둘 다 하시는 분들 많으시죠? 다음날 아침의 코스피 분위기를 가늠할 때 쓰는 수단에 코스피 야간선물도 있는데, 전날 나스닥 지수 분위기를 더 많이 참고합니다. ​ 보통은 전일 밤~당일 새벽의 나스닥 분위기를 보통은 당일 코스피가 따라갔습니다. 나스닥이 새벽에 올라서 마감하면 코스피도 상승출발하는 식이었죠. 사진 출처: 구글 요즘은 또 새로운 예측 지표가 생겼습니다. 바로 Direxion Daily MSCI South Korea Bull 3X ETF(KORU)입니다. 직접 투자하는 분들도 많으시고, 이거랑 다음날 코스피를 연결지어 생각하는 분들도 많습니다. ​ 삼성전자와 SK하이닉스가 세계에서 가장 중요한 기업들로 떠오른 요즘은 또 반대가 되기도 합니다. ​ 한국 증시가 폭락하거나 폭등하면 이번에는 거꾸로 나스닥이 코스피를 따라가는(!!!) 모양새가 나오기도 합니다. 그래서! 오늘은 중요한 주제를 다루려고 합니다. 닭이 먼저인가, 달걀이 먼저인가? 미장이 먼저인가, 국장이 먼저인가? 원리를 알면 간단한 문제입니다. ​ 제일 먼저, 시간대가 겹치지 않는다는 것 자체가 출발점입니다. 한국과 미국(특히 뉴욕)은 지구 반대편에 있어서 거래 시간이 전혀 겹치지 않습니다. 한국 시장은 미국 시장이 거의 닫히고 나서 개장합니다. 사진 출처: 토스증권 시간대가 겹치지 않기 때문에 미국 시장 지수의 종가가 한국 시장 지수의 시가에 영향을 미치는 구조가 만들어집니다. ​ 한국 개장 시점에 시장이 반영할 수 있는 "가장 최신의 글로벌 정보" 를 응축한 것 자체가 바로 직전에 끝난 미국장입니다. 그날 아침 코스피가 소화해야 할 밤사이 뉴스 뭉치의 대부분이 미국장 결과라는 뜻이죠. ​ 이걸 유식한 말로 스필오버(spillover)라고 하는데, 1997년 아시아 위기, 2008년 글로벌 금융위기, 2015년 중국 증시 폭락, 코로나-19 팬데믹 같은 대형 사건 이후 동조화 현상이 더 커졌습니다. 자본시장이 통합될수록 미국이 세계 증시의 진앙 역할을 하게 됐고 그 진동이 시차를 두고 각국 개장 때 전달되는 겁니다. 시차와 스필오버가 배경이라면 실제로 코스피를 움직이는 것은 외국인입니다. ​ 밤사이 미국장에서 위험선호(리스크온)가 켜지면? 글로벌 자금이 신흥국 위험자산으로 들어오고 그 방향이 다음날 아침 한국에서 외국인 매매로 나타남 그 반대도 정확하게 작동함 사진 출처: KB자산운용 외국인의 영향력은 정량적으로도 압도적입니다. 전체 기간 기준 외국인의 순매수와 코스피 수익률 상관계수는 평균 0.54, 기관은 0.35, 개인은 -0.7로 나타났습니다. ​ 외국인의 매매가 주가에 가장 강하게 영향을 미친다는 소리죠. 외국인은 대형주 중심의 거래 성향, 집중적이고 지속적인 매수 성향 때문에 코스피 지수에 미치는 영향력이 큽니다. 사진 출처: 구글 최근에는 이 동조화 현상이 더욱 강해졌습니다. ​ 이제는 코스피의 종목 구성이 미국 기술주와 더욱 밀착해 있는데, 지금은 삼성전자와 SK하이닉스 둘이 합쳐 코스피 전체 시가총액의 절반 이상을 차지합니다. ​ 지수의 절반이 반도체 두 종목에 걸려 있다는 뜻이죠. ​ 그런데 AI 시대에 이 반도체주의 운명은 미국 빅테크, 반도체주와 한 몸으로 움직입니다. 지금은 미국장에서 마이크론(MU)과 필라델피아 반도체지수(SOX)가 어떻게 끝났느냐가 다음날 삼성전자, SK하이닉스의 출발점을 정하게 됩니다. 사진 출처: slickcharts.com 나스닥과 코스피의 가장 큰 차이점이 무엇인지 아시나요? ​ 나스닥100은 애플(AAPL), 마이크로소프트(MSFT), 엔비디아(NVDA), 아마존(AMZN), 알파벳(GOOGL) 등 글로벌 플랫폼, AI 기업이 주축인 반면 코스피는 삼성전자, SK하이닉스 등 제조업 중심의 수출 기업이 지수를 좌우합니다. ​ 그래서 나스닥 빅테크는 글로벌 수요를 소프트웨어, 플랫폼으로 흡수하지만 코스피 대형주는 글로벌 경기와 반도체 업황이라는 외부 변수에 실적이 직접 연동됩니다. 이 비대칭이 왜 동조화를 만드느냐면 코스피 주력이 미국 빅테크의 "고객이자 하청 공급망" 이기 때문입니다. 미국 AI 투자가 늘면 그 설비에 들어갈 메모리를 파는 삼성전자, SK하이닉스가 수혜를 보고 미국 빅테크가 투자를 줄이거나 AI 회의론이 번지면 곧바로 한국 반도체 수요 우려로 옮겨붙겠죠. 그래서 나스닥의 방향이 하루 시차를 두고 코스피에 거의 그대로 복사됩니다. 사진 출처: 구글 마지막 톱니는 환율인데, 미국 증시가 무너지는 국면은 대개 달러 강세를 동반합니다. 이게 외국인 매도를 부추기죠. ​ 달러가 강해지면 당연히 달러 표시 자산의 상대적 매력이 높아짐 반대로 원화 같은 신흥국(상대적으로) 통화 표시 자산의 매력은 떨어질 수밖에 없음 게다가 외국인이 한국 주식을 팔 때는 원화를 달러로 바꿔 본국으로 가져감 ​ 매도 자체가 원화 약세를 부르고 원화 약세가 다시 매도를 부르는 되먹임이 생겨 하락장에서 동조화가 더 증폭되는 겁니다. ​ 나스닥 상승장에 코스피 상승은 애매한데 나스닥에 밤사이 대폭락이 오면 코스피도 똑같이 사정없이 떨어지는 게 아마 이 현상 때문일 겁니다. 그러면 KORU는 어때? 밤사이 KORU 주가를 보고 다음 날 한국 증시의 출발을 예측하는 건 근거가 있는 거야, 없는 거야? 사진 출처: 구글 아마도 지금은 이게 제일 중요하시겠죠. 결론부터 말씀드리면... 근거가 있습니다. 하지만 KORU가 그 다음 날 한국 증시와 바로 연동되는 건 아니고 KORU가 밤사이 "미국 투자자들이 한국 자산을 어떻게 재평가했는가" 를 요약한 메모이기 때문입니다. 사진 출처: KORU KORU는 Direxion이 운용하는 미국 상장 ETF로 MSCI Korea 25/50 지수의 하루 성과의 300%를 추종합니다. 즉 코스피 대형, 중형주를 3배 레버리지로 따라가는 상품입니다. 일단 외우세요. 밤사이 KORU는 "기대를 반영하는 상품" 입니다. 사진 출처: 인베스팅닷컴 한국 증시의 정규장 동안 MSCI Korea 지수에 연동되는 KORU는 오후 4시까지만 문을 열고 그 다음에는 닫습니다. 오후 4시가 넘어가면 MSCI Korea 지수의 "실제 값" 은 멈춰서 더 이상 움직이지 않습니다. ​ 그런데 KORU와 EWY(원조 격인 iShares MSCI South Korea ETF)는 미국 시간에 계속 거래됩니다. ​ 한국이 닫혀 있는 동안 이 ETF들이 움직인다는 건 기초자산의 실제 가격이 없는 상태에서 미국 투자자들이 "내일 한국이 열리면 이 정도 값일 것" 이라고 베팅하는 가격이라는 뜻입니다. 사진 출처: 바이낸스 예전에 스페이스 X 상장 전에 시장참여자들이 다함께 모여서 기대감만 가지고 베팅을 하는 SPCXUDST 같은 파생상품 이야기를 했었죠? KORU가 딱 이렇게 작동합니다. 사진 출처: EWY 예를 들면 어느 시점의 EWY는 NAV 대비 1.13% 프리미엄에 거래된 적이 있습니다. ​ 한국이 닫혀 있는 동안 EWY 가격이 NAV보다 1% 넘게 높다는 건 미국 투자자들이 "내일 한국 시장이 지금 반영된 것보다 더 높은 곳에서 열릴 것" 이라고 집단적으로 베팅하고 있다는 신호입니다. ​ 반대로 디스카운트면 하락 베팅이겠죠. ​ 앞에서 외국인 순매수와 코스피 상관계수가 0.54로 가장 높다고 했는데 KORU나 EWY의 밤사이 움직임은 바로 그 외국인의 심리를 실시간으로 보여주는 대리 지표입니다. ​ 그래서 이론상 나스닥보다 한 단계 더 직접적인 신호일 수 있습니다. ​ 나스닥 지수: 아침에 한국에 영향을 줄 재료 KORU: 그 재료에 대해 글로벌 자금이 한국을 상대로 이미 내린 판단 그럼 아침 국장 오픈 전에 KORU나 EWY를 보는 게 나스닥 지수를 보는 것보다 낫다는 거야? 부분적으로 그렇습니다. 나스닥은 한국에 영향을 주는 여러 재료 중 하나일 뿐이지만 KORU, EWY는 그 나스닥 재료 + 그날 나온 한국 고유 뉴스(수출 지표, 환율, 정책 기대, 지정학 리스크)까지 전부 반영합니다. ​ 한국시간 오후 4시 코스피 마감: MSCI Korea 지수 확정 한국시간 오후 5시 미국 프리장 개장: 한 시간 전 한국 마감이 만든 MSCI Korea 지수가 아직 가장 최근 재료로, EWY는 이 가격을 기준점 삼아 스타트 한국시간 오후 10시 반 미국 정규장 개장: 여기서 나스닥 필라델피아 반도체지수가 방향을 잡으면 EWY가 그걸 실시간으로 반영 ​ 그래서 진짜 예측력 있는 신호는 미국 정규장을 다 소화한 뒤 즉 한국시간 새벽 5시 미국 정규장 마감 무렵의 EWY입니다. ​ 이때가 다음날 한국 개장까지 4시간밖에 안 남은 데다 밤사이 글로벌 재료를 전부 합산한 값이라서 출발선에서 가장 멀리 벗어나 있고 정보량도 가장 많습니다. KORU, EWY는 나스닥 신호 + 한국 고유 변수까지 합산한 종합 베팅이라고 봐야겠죠. 이론적으로는 다음날 코스피 방향에 대해 나스닥 단독보다 정보량이 많습니다. 다만 KORU는 EWY보다 규모가 훨씬 작은 틈새 상품입니다. 그래서 가격 변동성도 심한데, 이때 벌어지는 프리미엄/디스카운트는 한국에 대한 진짜 기대가 아니고 그냥 유동성 부족일 수 있습니다. ​ 그래서 밤사이 신호를 볼 거면 KORU보다 훨씬 크고(운용자산 규모가 큰) 거래가 두꺼운 EWY를 보는 게 노이즈가 적습니다. 사진 출처: 네이버 증권 EWY도 만능은 아닌 것이, 특히 최근처럼 개인·기관 국내 수급이 커져 하단을 방어하는 국면에서는 밤사이 EWY/KORU가 빠져도 다음날 국내 매수세가 받아내며 코스피가 덜 빠지거나 반등하는 디커플링이 자주 나옵니다. ​ 이제는 또 여기에서 한 발짝 더 나아가서 더 아스트랄한 연동 현상이 관찰되고 있습니다. 바로 당일 삼성전자, SK하이닉스 주가 변동이 그 날 밤 나스닥에 반영되는 후행 현상이죠. 한국이 참 많이 컸습니다. 미국 증시에 영향을 줄 수 있다니! 다 이유가 있습니다. 예전엔 마이크론이 한국 메모리주의 선행지표였지만 지금은 오히려 삼성전자, SK하이닉스가 저평가 기준점이 되어 미국 메모리주 밸류에이션을 끌어당길 수도 있게 되었습니다. 사진 출처: 구글 SK하이닉스의 2027년 예상 PER은 약 6배로 마이크론의 9배보다 크게 낮습니다. 그런데 SK하이닉스의 내년 예상 영업이익은 2530억 달러로 마이크론의 1620억 달러를 훨씬 웃도는데도 마이크론의 시가총액이 오히려 더 높은 역설적 상황입니다. ​ HBM 시장 점유율도 SK하이닉스가 58%로 삼성전자, 마이크론(각 21%)을 압도하죠. ​ 즉 이익도 점유율도 한국이 위인데 밸류에이션만 미국이 높다는 괴리가 드러난 상태고 시장은 이 괴리를 미국주식이 비싸서 그렇구나! 로 재평가하기 시작했습니다. ​ 한국 반도체주가 미국 반도체주 주가의 정당성을 판정하는 잣대가 된 겁니다. ​ 원래 통설은 마이크론 실적 → 다음날 삼성전자, SK하이닉스였는데 최근엔 마이크론이 빠졌는데도 한국주식이 오르고 거꾸로 한국발 뉴스가 미국 반도체 섹터를 흔드는 장면이 자주 나왔습니다. 사진 출처: 구글 당장 지난 주 마지막 거래일에 마이크론 주가가 2일 5.49% 급락 마감했는데도 다음 날 삼성전자는 8.7% 급등, SK하이닉스는 11.3% 급등했습니다. 사진 출처: 구글 미국 메모리주가 빠졌는데 한국이 반대로 간 거죠. 이건 한국주가 더 이상 미국주를 수동적으로 따라가지 않고 자체 동력을 갖게 됐다는 신호입니다. ​ 제 생각에는 이런 이유 같습니다. ​ SK하이닉스가 미래 공급을 좌우할 초대형 투자, 증설 계획을 발표하면 그 자체가 마이크론, 키옥시아, 웨스턴디지털 같은 미국이나 일본 경쟁사들이 각자의 증설 계획을 다시 짜야 하는 변수가 됩니다. ​ 한국 투톱이 합쳐 4800조원 규모의 투자를 공약하면서 글로벌 메모리 공급 지형 자체가 다시 쓰이고 있다고 볼 수도 있겠죠. HBM 공급의 2/3 이상을 가진 3사 중 2곳이 한국이니 한국의 결정이 곧 미국주의 실적 전망 변수가 되는 구조입니다. SK하이닉스 미국 상장을 앞두고 우리가 알아야 할 대부분의 것들 안녕하세요, 카레라입니다. SK하이닉스가 드디어 미국에 상장합니다! 규모가 어마어마합니다. 신주 1,779만 주를 새로 찍어서 294억 달러(45조 원)이 넘는 돈을 끌어모으는 계획이고 역사상 두 번째로 큰 규모의 주식 공모가 됩니다. 일정도 코앞으로 다가왔습니다. 7 contents.premium.naver.com SK하이닉스의 미국 상장이 얼마 안 남았는데, 위 링크의 콘텐츠에 자세히 나와 있습니다. ​ 티커 SKHY로 7월 10일 거래 개시가 예정되어 있죠. 조달 규모 약 294억달러로 2014년 알리바바(218억달러)를 넘어서는 사상 최대 ADR 상장입니다. ​ 상장 후 SK하이닉스 ADR은 필라델피아 반도체지수(SOX)에 편입될 전망 미국장 필라델피아 반도체지수가 다음날 삼성전자, SK하이닉스 주가를 결정하던 시절이 있었는데 이제 그 필라델피아 지수 안에 한국 기업이 직접 들어가게 됨 한국 기업의 등락이 곧 미국 반도체 벤치마크의 구성 요소가 되는 거죠. 방향이 물리적으로 뒤집히는 겁니다. HSBC에 따르면 마이크론은 지난 13년간 SK하이닉스 대비 평균 35% 프리미엄에 거래됐는데 이 프리미엄은 사업 품질이 아니라 단지 미국 투자자 접근성 때문이었습니다. ​ SKHY 상장은 그 접근성 장벽을 처음으로 허무는 사건이고 상장 후 SK하이닉스는 마이크론과 미국 시장에서 직접 비교 평가를 받게 됩니다. ​ 이제 미국 증시와 한국 증시의 연관관계, 즉 닭이 먼저냐 달걀이 먼저냐를 깔끔하게 정리하겠습니다. ​ 미국 빅테크(엔비디아, 마이크로소프트, 구글 등 AI 투자 주체)가 발주를 내면 삼성전자, SK하이닉스가 HBM을 공급함 ​ 여기까지가 기존 방향입니다. 빅테크 자본지출이 늘면 한국 메모리주가 오르고 줄면 내렸죠. 그런데 이제 삼성전자, SK하이닉스가 미국 반도체주(마이크론 등)의 밸류에이션 기준선이 되고 SKHY 상장으로 필라델피아 지수 구성원까지 되면서 세 번째 화살표가 생깁니다. ​ 한국주 → 미국 반도체주 ​ 그리고 미국 반도체주는 다시 빅테크와 같은 나스닥 바구니 안에서 움직이니 미국 반도체주 → 미국 빅테크 심리로 이어지며 고리가 닫히게 됩니다. 사진 출처: 구글 빅테크 → 한국 → 미국 반도체 → 빅테크 ​ 이렇게 폐순환이 만들어지는 겁니다. ​ 상승 국면에서는 자기강화 증폭기가 됩니다. 고리가 닫히면 신호가 한 바퀴 돌 때마다 증폭되겠죠. ​ 빅테크가 AI 투자를 늘린다 → 한국 HBM 실적이나 주가 급등 → 그 한국주가 저평가 앵커로 작용해 마이크론 등 미국 메모리주 재평가를 끌어올림 → 반도체 섹터 전체가 오르며 나스닥, 빅테크 투자심리를 다시 자극 → 빅테크가 더 공격적으로 투자 ​ 이런 말도 안 되는 순환이 가능합니다. ​ 하지만 순환 고리의 본질은 취약성이죠. 자기강화 루프는 방향을 안 가립니다. 올릴 때 증폭하면 내릴 때도 똑같이 증폭합니다. 오히려 하락에서 더 위험합니다. 문제는 세 구성 요소가 사실상 하나의 재료에 걸려 있다는 점인데, AI 자본지출의 지속성이 바로 그 재료입니다. 빅테크 투자도, 한국 HBM 실적도, 미국 메모리 밸류에이션도 전부 "AI 설비투자가 계속 늘어난다" 는 단 하나의 가정 위에 서 있습니다. 7월 10일 SKHY가 상장돼 SK하이닉스가 필라델피아 지수에 편입되면 지금까진 간접적이던 한국 → 미국 연결이 물리적, 기계적 연결로 바뀝니다. ​ 패시브 자금이 SOX를 사면 그 안의 한국 기업까지 자동으로 사고 지수를 팔면 자동으로 팝니다. ​ 마이크론이 흔들려 SOX가 빠지면 같은 바구니에 담긴 SK하이닉스 ADR도 기계적으로 딸려 내려가고 그 ADR 약세가 다시 한국 원주로 전이됩니다. ​ 낮에는 한국이 미국에 신호를 주고 밤에는 미국이 한국에 신호를 주는 24시간 양방향 루프가 완성되는 셈이죠. ​ 다만 이 고리엔 안정화 요인도 생기고 있습니다. ​ 과거 메모리 사이클이 급등락을 반복한 건 현물 위주의 단기 계약 구조 때문이었는데 마이크론이 처음 공개한 대규모 장기공급계약과 삼성전자, SK하이닉스의 HBM 완판이나 장기계약 확대는 이익의 변동성 자체를 낮출 수도 있습니다. ​ 이익이 안정되면 밸류에이션 재평가가 좀 더 정확한 펀더멘털에 근거할 수 있겠죠. ​ 과거 메모리 사이클과 다른 게 이 부분인데, 이러면 고리의 하강 증폭은 다소 완화될 여지가 있습니다. 순환 고리의 상방은 열려 있고 하방은 조금 안전장치가 있다는 소리입니다. ​ 미장 반도체든, 국장 반도체든 하방 가능성은 살짝 막혀 있고 상방 가능성은 (언제까지일지는 모르겠지만) 충분히 열려 있다 ​ 이렇게 정리할 수 있겠습니다. 전날 마이크론이 떨어지면 다음날 삼성전자나 SK하이닉스를 사든지, 당일 삼성전자나 SK하이닉스가 떨어지면 그 날 밤 마이크론을 사든지 하는 식으로 전략을 짜서 접근해볼 수가 있다는 뜻입니다. ​ 국장과 미장을 함께 하시는 분들께 많은 참고가 되었으면 좋겠습니다. ​ 읽어주셔서 감사합니다. ^^