세계가 분열될수록 조용히 성장할 확률이 높은 3가지 섹터

안녕하세요, 카레라입니다. ​ 오늘은 큰 그림 이야기를 하려고 합니다. 2022년 러시아-우크라이나 전쟁을 시작으로 글로벌 경제에서 일어나기 시작한 중대한 변화가 있는데, 혹시 느끼셨나요? 사진 출처: ACLED 러시아-우크라이나, 이스라엘-하마스, 후티 반군의 홍해 공격, 미국의 관세 빔, 중국 반도체 수출 금지, 미국-이란 전쟁까지... ​ 대충 보면 각각 따로 노는 사건처럼 보이지만 사실 하나의 거대한 흐름이 있습니다. 이 안에서 장기적인 투자 아이디어를 뽑아보려고 합니다. ​ 그 동안 우리가 당연하게 여겼던 것들이 있습니다. 사진 출처: 쿠팡, 조선일보 아마존이나 쿠팡에서 클릭 한 번으로 물건을 받고 싼 주유소 찾아가서 언제든 기름을 넣고 마트에서 원하는 수입 식재료를 집어 드는 일상 이게 사실 수십 개 나라, 수백 개 기업, 수천 척의 배, 수천 대의 항공기가 단 하나의 차질도 없이 맞물려야 가능한 일입니다. 그리고 이 전제는 우리가 생각하는 것보다 훨씬 취약합니다. 왜 이렇게 취약한 걸까요? 사진 출처: educba 지난 30년간 기업들은 재고를 없애고, 단 하나의 최저가 공급처에 집중하고, 물류를 극한까지 최적화했습니다. 적시생산(Just-In-Time)이라고 부르는 방식입니다. ​ 이 생산 방식이 평화로운 세계에서는 완벽하게 작동합니다. 그런데 충격이 오는 순간 완충재가 전혀 없습니다. 그래서 뭔가 문제가 생기면 이런 일들이 한꺼번에 일어납니다. ​ 창고에 재고가 없음 대체 공급처가 없음 우회 경로도 없음 ​ 코로나-19 때 마스크 한 장을 못 구해서 원래 300원 하던 마스크가 2,500원 갔던 상황이 딱 대표적인 사례입니다. ​ 글로벌 공급망은 수십 년의 평화라는 매우 특수한 조건에서만 작동하도록 설계된 시스템이었습니다. 그 조건이 2022년 이후 하나씩 깨지고 있는 중입니다. ​ 근데 이상한 점이 있습니다. 세계가 경제적으로 연결될수록 전쟁이 줄어들어야 하는 거 아닐까요? 서로 무역을 하면 저쪽과 무역하는 와중에 상대를 공격하는 게 자기 손해니까, 이성적인 나라라면 전쟁을 선택하지 않는다는 논리가 글로벌 지정학 이론 중에 있었습니다. 1990년대부터 2010년대까지는 실제로 그렇게 보이기도 했습니다. ​ 그런데 이 세계화가 오히려 새로운 갈등 구조를 만들어낼 수도 있습니다. ​ 서로 깊이 연결될수록 상대의 약점도 더 잘 보이기 때문입니다. 어떤 나라가 에너지의 80%를 한 나라에서 수입한다면 그 공급국에게 그건 외교적 무기입니다. 사진 출처: S&P Global 러시아가 유럽에 가스를 팔면서 동시에 그 가스관을 정치적 압박 수단으로 쓸 수 있었던 게 바로 이래서입니다. 경제적 의존이 협력의 이유가 되기도 하지만 착취의 수단이 되기도 한다는 거죠. 사진 출처: shanaka anslem perera 세계화의 과실은 결국 K자형 경제로 나타납니다. ​ 이익은 잘 사는 나라, 대도시, 고학력자, 글로벌 자본에 집중됐습니다. 반대편에서는 일자리를 잃은 제조업 노동자들, 자원은 빼앗기는데 가난에서 벗어나지 못하는 나라들이 쌓였습니다. ​ 이 불만이 내부에서는 민족주의로 폭발하고 외부로는 자원 쟁탈전으로 번지게 됩니다. ​ 우리는 베네수엘라, 이란, 쿠바에서 이 모든 것을 잘 보았습니다. ​ 공급망이 복잡해질수록 특정 자원이나 경로를 장악했을 때 얻는 이익이 커집니다. 호르무즈 해협, 반도체 기술, 희토류... 이 요소들을 통제하는 나라는 엄청난 권력을 갖게 됩니다. 그러니 그 요충지를 차지하거나 빼앗으려는 유인이 오히려 강해지겠죠. 사진 출처: 반지의 제왕 세계가 연결될수록 그 연결 고리가 절대반지마냥 중요도가 커지고 그 힘을 둘러싼 다툼이 격해지는 겁니다. 이건 너무 당연한 현상입니다. ​ 그래서 지금 세계가 선택한 방향은 하나의 공급망을 여러 개로 쪼개는 것, 즉 다극화입니다. 다극화는 하나의 글로벌 시스템을 여러 개의 독립적 블록으로 나누는 방식입니다. ​ 지금까지 세계는 몇 개 안 되는 규칙으로 굴러갔습니다. WTO 무역 규범, 달러 결제 시스템, 미국이 주도하는 해상 안보 말입니다. 이 틀 안에서 중국은 세계의 공장이 됐고, 중동은 세계의 주유소가 됐고, 우크라이나는 유럽의 곡창이 됐습니다. 각자 가장 잘하는 것만 하고 나머지는 무역으로 채우면 됩니다. 효율의 극대화는 모두에게 좋습니다. 다극화는 이 구조를 근본적으로 부수는 겁니다. ​ 미국은 반도체를 중국에서 사지 않겠다고 함 유럽은 에너지를 러시아에서 받지 않겠다고 함 나머지 나라들은 식량과 핵심 원자재를 알아서 각자도생하며 스스로 확보하겠다고 함 ​ 기존에는 가장 싸게 만드는 곳에서 사면 됐지만 이제는 믿을 수 있는 나라에서 사야 합니다. 최저가는 이제 아무 의미가 없어진 지 오래이고, 무조건 안정성! 과 신뢰성! 이 무역의 기준이 됩니다. ​ 기술 표준도 분리된 지 오래입니다. 특히 AI 등장 이후에 이런 경향이 더욱 심해졌습니다. 사진 출처: 조선일보 5G 통신장비, 반도체 설계 툴, AI 플랫폼만 봐도 미국 블록과 중국 블록이 서로 다른 기술 생태계를 구축하면서 하나였던 기술 표준이 둘로 쪼개지고 있습니다. ​ 결제 시스템도 마찬가지입니다. 러시아-우크라이나 전쟁과 미국-이란 전쟁을 거치면서 중국과 다수의 신흥국들이 달러 의존에서 벗어나려는 움직임을 가속화하고 있습니다. 그게 실제로 잘 될 건지 여부와는 별개로요. ​ 여기서 중요한 현실이 있습니다. 다극화를 원한다고 해서 곧바로 다극화가 되는 게 아닙니다. 절대! ​ 가장 큰 이유는 물리적 인프라입니다. 어쨌든 무언가 옮기려면 설비가 있어야 합니다. 예를 들어 볼까요. 파이프라인은 수십 년에 걸쳐 건설되고 특정 방향으로만 흐릅니다. 사진 출처: wolfstreet.com 유럽이 러시아 가스를 끊고 미국 LNG로 전환하는 데 2~3년이 걸렸습니다. 그 사이 에너지 가격이 폭등했습니다. LNG를 운반하려면 액화 터미널, LNG 선박, 재기화 터미널이 모두 필요합니다. ​ 이 인프라를 새로 짓는 데만 5~10년이 걸립니다. ​ 반도체를 보면 미국이 중국 반도체 의존에서 벗어나겠다고 선언한 건 2022년입니다. 사진 출처: 구글 그런데 TSMC의 미국 애리조나 공장은 2024년에야 겨우 첫 삽을 제대로 떴습니다. 반도체 공장 하나를 완공하고 수율을 안정화하는 데 최소 5~7년이 걸립니다. 인력 양성까지 더하면 10년 이상입니다. ​ 기본적으로 공급망 전환은 어떤 산업이나 원자재든 제대로 끝내려면 한국 아파트 재건축보다 시간이 더 걸린다고 보면 됩니다. ​ 희토류도 마찬가지입니다. 미국은 중국이 전 세계 희토류 가공의 90%를 장악하고 있다는 사실을 알면서도 대체 가공 인프라를 아직 제대로 갖추지 못했습니다. ​ 광산 개발 허가부터 환경 평가, 가공 시설 건설, 상업 생산까지 최소 10~15년이 걸리기 때문입니다. ​ 기술 표준 분리는 아마 가장 오래 걸릴 부분입니다. 소프트웨어 생태계, 특허, 인력, 학술 네트워크까지 다 엮여있기 때문입니다. 미국과 중국의 기술 생태계가 완전히 분리되는 데는 20년 이상 걸릴 수도 있습니다. ​ 기존 시스템은 이미 삐걱거리기 시작했고 새로운 시스템은 아직 완성되지 않았음 ​ 이 사이 공간이 최소 10~20년은 이어질 겁니다. 2035년이 되면 뭐라도 많이 바뀌어 있겠지만 한참 남았습니다. 지금은 끝이 아니며, 심지어 끝의 시작조차 아닙니다. 다만 시작의 끝일 것입니다. 이 과도기는 우리 생각보다 오래 갈 거에요. 여기서 장기적인 투자 아이디어를 생각해 보면, 세상이 재편될 때 가장 안정적인 수익은 어느 편이 이기든 상관없이 그 과정을 실행해주는 포지션에서 나옵니다. 저는 세 가지 섹터에 주목하고 있습니다. ​ (1) EPC 기업(설계, 조달, 시공) 다극화의 모든 결과물에는 공통점이 하나 있습니다. 물리적으로 뭔가 지어져야 한다는 겁니다. 사진 출처: monarch innovation LNG 터미널, 반도체 공장, 방산 시설, 에너지 비축 인프라, 새로운 항구. 이것들은 모두 누군가 설계하고 짓고 완공시켜줘야 합니다. EPC 기업이 바로 그 역할을 합니다. ​ 세계가 하나일 때는 기존 인프라를 그냥 쓰면 됐습니다. 다극화는 새로운 물리적 세계를 여러 개 동시에 짓는 과정입니다. 어떤 블록이 이기든, 어떤 나라가 어떤 인프라를 선택하든 상관없이 뭔가를 짓는 한 이 기업들의 수주는 늘어나게 되어 있습니다. ​ 유럽이 LNG 터미널을 짓든, 미국이 반도체 공장을 유치하든, 중동이 호르무즈 해협을 우회해서 새로운 정유 시설을 올리든... 항상 해당이 됩니다. ​ EPC가 다극화에 최적화된 방식인 이유가 뭘까요? ​ 일반 건설사는 지어달라는 대로 짓습니다. 설계는 따로 발주하고 + 자재는 발주처가 조달하고 + 건설사는 시공만 합니다. ​ EPC는 다릅니다. 설계(Engineering)부터 자재 조달(Procurement), 시공(Construction)까지 전부 한 회사가 책임집니다. 발주처 입장에서는 완성된 공장을 열쇠째로 넘겨받는 구조입니다. 그래서 턴키(Turnkey) 계약이라고도 부릅니다. ​ 다극화로 지어지는 시설들, 그러니까 LNG 터미널, 반도체 팹, 정유 시설, 방산 공장은 공통점이 있습니다. 극도로 복잡하고 + 각국 규제와 안보 기준이 다 다르고 + 실패하면 국가 단위 손실이 생깁니다. ​ 심지어 설비나 장비를 도입하려고 해도 다극화 때문에 이 도입부터가 난이도가 높아집니다(...). ​ 이런 프로젝트를 일반 건설사에 맡기면 설계사, 조달사, 시공사 사이에서 책임이 분산되면서 다 망가집니다. 그러나 EPC는 단일 책임 구조입니다. 설계 실수든 자재 조달 차질이든 공기 지연이든 전부 EPC 한 곳이 책임지니 훨씬 깔끔합니다. 발주처가 감당하기 어려운 복잡성을 통째로 넘길 수 있고 EPC가 잘 하는 "여기저기서 알아서 다 긁어모아서 어쨌든 저기다 공장 지어주기" 의 메리트가 훨씬 커지겠죠. 사진 출처: 구글 Fluor(FLR): 에너지, 화학, 광업 중심이라서 LNG, 정유 시설 다극화 논지와 가장 잘 맞음. 다만 2019~2020년 대규모 손실과 회계 재작성으로 신뢰가 크게 흔들렸던 전력이 있고 고정가격 계약 리스크가 고질적 문제 KBR(KBR): 방산, 정부 서비스 비중이 높아서 공공 인프라 관점에서 봐야 함. 미 국방부 계약 비중도 당연히 큰데 이번에 미 국방부가 예산을 대폭 늘린 것은 긍정적 포인트 Jacobs(J): 2023년 사업 구조를 재편해서 인프라, 환경, 연방정부 서비스 중심으로 전환했음. 순수 EPC보다는 컨설팅, 프로그램 관리 성격이 강해졌기 때문에 약간 애매하긴 하나 관련주는 맞음 ​ 참고로 EPC의 가장 큰 약점은 고정가격 계약입니다. 수주는 해도 자재비, 인건비가 오르면 손실이 수주사 몫이 됩니다. 인플레이션 환경에서 이 리스크가 현실화된 사례가 최근에도 여럿 있습니다. ​ 수주가 꽉 찬다는 것과 이익이 난다는 건 별개라는 점, 조심해야 합니다. ​ (2) 산업용 가스 기업 이 부분은 최근 뉴스로 이슈가 되어서 기억하시는 분들이 많을 텐데요, 제가 가장 좋아하는 아이디어입니다. 사진 출처: HLT. Co. Ltd 반도체 공장이든, 배터리 공장이든, 방산 공장이든 새로운 공장이 지어질 때 반드시 필요한 것이 있습니다. 질소, 아르곤, 헬륨 같은 산업용 특수가스입니다. ​ 반도체 회로를 새길 때 산소가 닿으면 산화돼서 불량이 납니다. 그래서 공정 전체를 질소로 채워야 합니다. 배터리 셀을 조립할 때도 수분이 닿으면 안 돼서 아르곤 환경이 필요합니다. MRI 기기나 반도체 장비의 초전도 자석에는 헬륨이 필수입니다. 이 가스들은 없으면 공장이 아예 돌아가지 않습니다. ​ 그리고 이 가스들은 파이프라인으로 공장 바로 옆에서 직접 공급됩니다. 멀리서 가져오기 어렵습니다. ​ 가장 대표적인 산업용 가스인 질소, 산소, 아르곤은 공기를 분리해서 만드는데(ASU, Air Separation Unit), 기체 상태로 장거리 운반하면 압력용기 무게가 가스 무게보다 훨씬 무겁습니다. 도저히 수지타산이 안 맞는다는 거죠. 사진 출처: 스타크래프트 기업들: 가스 용기 무게가 가스 무게보다 10배 무거운 거 실화냐? 야 그럴바에 그냥 가스 생산 기업한테 부탁해서 우리 공장 옆에 가스 생산 설비 짓고 팩토리 애드온처럼 붙이는 게 낫겠네 ​ 액화해서 탱크로리로 옮기면 가능하지만 비용이 급등하고 기화 손실도 생깁니다. 반도체 팹처럼 대량으로 24시간 연속 쓰는 시설은 현실적으로 파이프라인 직공급이 아니면 단가를 못 맞춥니다. ​ 그래서 가스 회사가 팹 옆에 ASU를 짓고 파이프로 직결하는 구조가 표준입니다. ​ 공장을 짓는 곳에 가스 회사가 먼저 인프라를 짓고 20~30년짜리 독점 공급 계약을 따내는 방식 한번 계약하면 중간에 바꾸기도 매우 어려움 어딘가 산업용 공장이 생길 때마다 산업용 가스 회사는 그 옆자리에 조용히 짱박혀 있을 수 있음 누가 이기든 공장은 생기고 공장이 생기면 이 기업들에 발주가 납니다. 사진 출처: 구글 이건 길게 설명할 것 없이 역시 Air Products(APD), Linde(LIN)만 보면 됩니다. 그런데 그 중에서도 Linde는 온사이트 공급(방금 말씀드린 팩토리 애드온 같은) 비중이 압도적으로 높습니다. ​ 참고로 Air Products는 최근 전략 방향이 달라졌습니다. 수소 인프라와 대형 청정에너지 프로젝트에 자원을 집중하는 쪽으로 틀고 있고, 2024~2025년에는 기존 산업가스 자산 일부를 매각하는 움직임도 있었습니다. ​ 다극화 → 리쇼어링 → 공장 신설 → 온사이트 가스 공급 수혜의 핏은 Linde보다 훨씬 약해졌다는 점, 그리고 규모와 지역 커버리지도 Linde가 더 넓다는 점은 기억해두셔야 합니다. Linde는 미국, 유럽, 아시아 전 블록에 걸쳐 온사이트 계약을 보유하고 있어서 어느 블록이 이기든 상관이 없습니다(...). ​ (3) 계측, 표준, 검교정 기업 사진 출처: 테크월드뉴스 이것도 공유드리고 싶은 인사이트인데요, 아무도 관심 없지만 상당히 중요한 요소입니다. 다극화가 되면 블록마다 표준이 달라집니다. 표준이 달라지면 모든 게 다시 측정되고 검증돼야 합니다. ​ 아주 쉽게 예를 들면 중동산 원유와 미국산 원유, 캐나다산 원유, 북해 원유의 성분 구성비와 품질은 모두 다릅니다. 한 곳에서 원류를 받아올 때는 모든 시스템과 설비가 그 나라 원유 기준으로 맞춰져 있습니다. ​ 그런데 급하게 다른 곳으로 원유 공급처를 돌리면 정유 설비도 그에 맞춰 재조정해야 하겠죠. ​ 또 다른 예를 들어보면 미국 군납 부품은 MIL-SPEC 기준으로 치수와 강도를 검증받아야 합니다. 같은 부품을 유럽에 팔려면 NATO STANAG 기준으로 다시 측정하고 인증받아야 합니다. 부품 자체가 바뀐 게 아닌데 블록이 다르면 측정과 인증을 처음부터 다시 해야 하거든요. ​ 쉽게 말하면... ​ 공장 하나가 새로 지어질 때마다 생산 라인의 치수, 온도, 압력, 전기 신호를 측정하는 장비가 수백 대 들어감 새로운 무역 경로가 열릴 때마다 그 경로로 오는 제품을 검증하는 장비가 필요함 블록이 나뉘면 나뉠수록 + 공장이 새로 생기면 생길수록 이 수요는 계속 쌓임 사진 출처: 구글 관련 기업으로는 제약, 식품, 화학 공장 계측 장비를 만드는 Mettler-Toledo(MTD)도 있고 전기전자나 반도체, 방산, 통신 계측 장비를 만드는 Keysight Technologies(KEYS)도 있는데 KEYS는 최근 AI 반도체 상승에 엮여서 너무 올랐다는 점은 참고하셔야 합니다. 사진 출처: citizen.org 코로나-19 때를 보면 미국이 쓰는 의약품 원료의 상당 부분이 중국과 인도에서 왔고 미국은 여기서 공급이 끊기자 속수무책으로 몇 달 정도를 보내야 했습니다. ​ 그 이후 미국과 유럽이 제약 원료 생산을 자국 또는 동맹국으로 옮기는 작업을 본격화했습니다. 식품도 마찬가지입니다. 우크라이나 전쟁으로 밀 공급이 흔들리자 식량 자급률도 중요한 이슈가 되었죠. ​ 화학은 당연히 반도체, 배터리 소재와 직결됩니다. 이 세 산업이 공통적으로 공장을 새로 짓거나 이전하는 흐름 위에 있고 그 공장마다 계측 장비가 필요하다고 보아야 합니다. ​ 제약 공장의 성분 분석, 식품 공장의 중량이나 순도 측정, 화학 공장의 반응 모니터링 전부 정밀 계측이 필수 경제 블록이 달라지면 인증 기준도 달라지기 때문에 재측정, 재검증 수요가 늘어날 수 있음 그래서 MTD는 KEYS랑 비교해서 뭐가 더 좋다! 이런 관계는 아니고 서로 다른 산업군의 계측 수요를 챙기는 관계 ​ 다극화는 이제 되돌릴 수 없는 흐름입니다. 미국도, 중국도, 유럽도 이미 이 방향으로 수조 달러의 정책 자금을 쏟아붓고 있습니다. 당연히 멈출 수 없습니다. ​ 그리고 이 전환은 짧게는 10년, 길게는 20~30년에 걸쳐 진행될 것 같습니다. 과도기가 그만큼 오래 지속된다는 뜻입니다. 어느 편이 이기든 수요가 사라지지 않는 포지션에 있는 기업들을 기억해두시면 좋을 것 같습니다. ​ 읽어주셔서 감사합니다. ^^