스트래티지 우선주, 배당 수익률만 보고 사면 큰일나는 이유

안녕하세요, 카레라입니다. 사진 출처: 구글 스트래티지(MSTR) 주가와 비트코인은 올해 내내 우울했습니다. ​ 비트코인이 계속 바닥을 기면서 2026년 7월 6일, 마이클 세일러는 더 이상 버티지 못하고 비트코인 3,588개를 2.16억 달러에 팔았다고 공시했습니다. 사진 출처: X 6년간 비트코인을 사 모으기만 하던 회사의 역사상 최대 규모 매각! "비트코인은 파는 게 아니다" 라고 수년간 공개적으로 말해온 사람이 결국 비트코인을 내다 판 거죠. 그런데 판 이유가 흥미롭습니다. 손실을 줄이려고 판 건 아니고 비트코인이 더 떨어질 것 같아서도 아닙니다. 우선주 배당금을 주려고 판 겁니다. 사진 출처: 구글 비트코인이 안 그래도 떡락을 한 지금, 만약 비트코인이 "그래도 망하진 않을 것이다" 라고 믿는다면 가성비 좋은 주가에 엄청난 이자를 지급해주는 스트래티지 우선주들 현황을 알고 계시면 좋을 것 같아 오늘 콘텐츠를 급하게 만들어 봤습니다. ​ 일단 빠르게 기본 사항 파악부터 합니다. 스트래티지는 나스닥에 우선주 네 종류를 상장해두고 있습니다. 사진 출처: 매일경제 STRF, STRC, STRK, STRD. 전부 액면가 100달러짜리이고 고배당을 줍니다. 사진 출처: 구글 그런데 지난 한 달 사이 이 네 종목의 운명은? STRF, STRC, STRD, STRK 순서대로 종가가 배열되어 있는데 각각 95.9달러, 85.7달러, 61달러, 60.4달러입니다. 사진 출처: stockanalysis 참고로 STRF는 무려 10.4%라는 무시무시한 수준의 배당을 주고, 나머지 것들도 비슷하게 배당이 높습니다. 일단 기억하세요! ​ 만약 비트코인이 예전같진 않겠지만 그래도 코인 대장주인데 어찌저찌 살아남을 것이다! 라는 확신이 있다면 스트래티지 우선주도 좋은 선택입니다. 그런데 게임을 하더라도 확률 높은 게임을 해야죠. 4개의 우선주 중에 무엇이 가장 효율적이고 안전할까요? 바로 그걸 분석해 드리겠습니다. 사진 출처: 구글 스트래티지가 우선주와 회사채에 지급해야 하는 연간 배당금과 이자를 합치면 약 17.6억 달러입니다. 그런데 이 돈이 어디서 나오는지 아시나요? ​ 이 회사는 두 가지를 가지고 있습니다. ​ 비트코인 84만여 개(현재 시세로 약 538억 달러) 다른 하나는 기업용 데이터 분석 소프트웨어 사업(거의 의미 없음) ​ 불행히도 비트코인은 이자를 주지 않습니다. ​ 비트코인을 지갑에 넣어두면 아무것도 나오지 않습니다. 소프트웨어 사업은 존재하긴 하지만 520억 달러 자산 옆에 두면 의미없는 수준이고 연 17.6억 달러의 지출을 감당할 규모가 전혀 아닙니다. ​ 그럼 지금까지 배당은 어떻게 줬느냐, 주식을 새로 찍어서 줬습니다. ​ mNAV라는 건 회사 시가총액을 보유 비트코인 가치로 나눈 값입니다. 만약 이 숫자가 2라면 회사가 가진 비트코인이 500억 달러어치인데 주식시장은 이 회사를 1,000억 달러로 쳐준다는 뜻입니다. ​ 투자자들이 "이 회사 주식을 사면 비트코인을 레버리지 걸어서 사는 효과가 난다" 고 믿었기 때문입니다. 자세한 메커니즘을 설명할 수는 있지만 너무 복잡하니 이 정도로만 말해도 충분하겠죠. ​ 여기서 재미있는 일이 일어납니다. ​ 회사가 주식을 새로 찍어서 100달러를 조달하면 그 돈으로 비트코인 100달러어치를 삼 그런데 시장은 그 비트코인 100달러를 200달러로 쳐주게 되어 있음 주식을 찍을수록 주주 1인당 비트코인이 늘어나는 것 ​ 딱 봐도 mNAV가 1 이상이어야 이 톱니바퀴가 굴러간다는 것을 잘 알겠죠. 그럼 스트래티지의 mNAV는 1 이상일까요? 사진 출처: 스트래티지 Enterprise mNAV는 회사가 쓰는 정의입니다. 계산식이 이렇습니다. (보통주 시총 + 총부채 + 우선주 명목총액 − 남는 돈) / 비트코인 가치 ​ 부채와 우선주를 다 얹어서 이 회사 통째로 사는 데 드는 돈을 비트코인 가치와 비교하는 겁니다. 스트래티지가 주장하는 이 계산법대로는 mNAV가 1.02입니다. 사진 출처: 구글 Basic/Diluted mNAV는 부채와 우선주를 빼고 보통주 시총만 비트코인 가치로 나눈 겁니다. 시총 약 338억 달러 ÷ 비트코인 약 538억 달러 = 0.63, 보통주만 놓고 보면 mNAV가 1 한참 밑입니다. ​ 7월 6일 월스트리트저널에서 스트래티지의 mNAV를 직접 저격했습니다. ​ 월스트리트저널: 회사가 부채와 우선주를 액면가로 계산에 넣는데 실제로는 그 우선주들이 액면 아래에서 거래되고 있는 거 아님? 그럼 그런 식으로 계산하면 안 되지... 무슨 말이냐면 스트래티지에서는 STRC를 100달러 액면으로 EV에 더하지만 시장은 85.7달러로 칩니다. STRD는 61달러입니다. 시장가로 다시 계산하면 EV가 훨씬 낮아지고 Enterprise mNAV도 1.0보다 훨씬 아래로 떨어집니다. 회사가 유리한 쪽 숫자를 쓰고 있다는 비판이죠. 아무튼 마이클 세일러는 mNAV가 1보다 높던 시절, 이걸 몇 년간 반복했습니다. ​ 그런데 mNAV가 1로 떨어지면 톱니바퀴가 정상 작동하기 어렵습니다. 비트코인 100달러를 사면 시장이 100달러로만 쳐줍니다. 주식을 찍는 순간 기존 주주가 그냥 희석되는 거고 유상증자하고 달라질 게 없어집니다. ​ 이미 2026년 상반기에 정확히 이 일이 벌어졌습니다. 그래서 회사가 무슨 카드를 꺼냈냐면... 사진 출처: 스트래티지 Strategy Announces Digital Credit Capital Framework, USD Reserve Policy, STRC Dividend Policy, Digital Credit and MSTR Repurchase Authorizations, and BTC Monetization Program June 29, 2026 www.strategy.com 6월 29일, 스트래티지는 Digital Credit Capital Framework라는 걸 발표했습니다. 다섯 가지 사항이 들어 있습니다. 사진 출처: 구글 현금 25억 5천만 달러를 따로 떼어두고 이 돈은 우선주 배당과 부채 이자에만 쓸 수 있게 강제해서 약 17개월치 배당은 현금으로만 버틸 수 있게 함 STRC 배당률을 12%로 인상. 원래 9%로 시작해 월마다 조정하던 걸 12%까지 올림 스트래티지 우선주에 대한 자사주 매입 10억 달러. STRC를 최우선으로 시장에서 자기 우선주를 사들이겠다는 것 스트래티지 보통주(MSTR)에 대한 자사주 매입 10억 달러 비트코인 매각 승인 12.5억 달러, 배당과 이자를 내고 자사주 매입도 하려면 안 팔 수가 없음 ​ 마이클 세일러와 퐁 리(CEO)는 이렇게 말했습니다. 사진 출처: 스트래티지 마이클 세일러: 스트래티지는 비트코인을 주 준비자산으로 유지하는 데 변함이 없습니다. 다만 Digital Credit은 유동성, 규율, 능동적 자본 관리를 요구합니다. ​ 퐁 리: 우리는 일방향 자본 발행에서 능동적 자본 관리로 진화하고 있습니다. ...그냥 이제 수틀리면 비트코인 얼마든지 팔겠다는 말이잖아. 다 필요없고 Digital Credit 어쩌고 이 방침은 이 회사의 비트코인이 이제 우선주를 뒷받침하는 담보로 성격이 바뀌었다는 것을 확실하게 보여줍니다. 그렇다면 그 우선주들은 대체 뭐가 어떻게 다르길래 가격이 이렇게 차이가 날까요? ​ 먼저 서열입니다. 회사가 망하거나 돈이 모자랄 때 누가 먼저 받느냐입니다. ​ 전환사채 > STRF > STRC > STRK / STRD > 보통주 ​ STRF 투자설명서에는 이렇게 적혀 있습니다. STRF는 보통주 A, B, STRC, STRK, STRD를 포함한 모든 다른 자본증권보다 선순위입니다. 배당을 받는 순서에서도, 청산할 때 자산을 나눠 갖는 순서에서도 그렇습니다. ​ 이제 각 종목의 결정적 조항을 기억합시다. ​ (1) STRD: 비누적 누적이면 회사가 이번 분기 배당을 안 줘도 그 돈은 빚으로 쌓여서 나중에 반드시 줘야 함. 비누적이면 그냥 사라짐 ​ STRD의 유일한 보호 장치는 STRD 배당을 안 줬으면 보통주 배당도 못 준다는 조항인데, MSTR은 애초에 보통주 배당을 주지 않습니다. 그 말은? 보호 장치가 사실상 0이라는 뜻입니다. ​ (2) STRK: 전환권이 있지만 지금은 종이쪼가리 STRK는 1주당 MSTR 주식 0.1주로 바꿀 수 있음. MSTR이 95달러니까 전환하면 9.5달러어치 STRK는 60.95달러. 60달러를 내고 9.5달러짜리로 바꾸는 사람은 없음 ​ 이 전환권이 액면가치를 가지려면 MSTR이 600달러를 넘어야 합니다. 지금 STRK를 사는 건 전환권을 사는 게 아니라 그냥 이자 13% 쿠폰짜리 후순위 우선주를 사는 겁니다. ​ (3) STRC: 회사가 배당률을 깎을 수 있음​ STRC는 유일하게 변동금리. 회사가 매달 단독 재량으로 배당률을 정함 여기서 많은 사람이 회사가 마음먹으면 배당률을 SOFR(미국 초단기 금리, 현재 4%대)까지 확 깎아버릴 수 있다고 걱정하지만 계약서를 실제로 읽으면 그렇지 않음 사진 출처: 스트래티지 한 번에 깎을 수 있는 폭은 25bp(0.25%p) + 직전 기간 SOFR 하락분이 상한입니다. 그리고 하한선이 SOFR입니다. 즉 12%에서 4%까지 내리려면 매달 0.25%p씩, 30개월 넘게 걸립니다. ​ 게다가 밀린 배당을 전액 지급하지 않은 상태에서는 배당률 인하 자체가 금지됩니다. 그럼에도 STRC가 이 회사의 진짜 문제입니다. 이유는 곧 설명할게요. ​ (4) STRF: 나머지 모든 우선주를 인질로 삼고 탱자탱자 노는 중 사진 출처: 클로드가 정리해줌 이 부분이 콘텐츠의 핵심인데요. 발행 잔액만 보면 STRC 하나가 STRF의 8배입니다. 그리고 회사 전체 배당, 이자 부담 17.6억 달러 중 12.6억, 즉 70% 이상이 STRC에서 나옵니다. 회사를 짓누르는 건 바로 이 STRC입니다. 반면 STRF는 연 1.28억 달러로 전체 부담의 7% 남짓입니다. 회사가 쌓아둔 현금 25.5억 달러만으로 STRF 배당만 따진다면 20년치를 낼 수 있습니다. 아무튼 STRC가 가장 규모가 크니까 가장 중요한 우선주 아님? 얘가 제일 안전하지 않을까? 사실 그렇지 않습니다. 아마 아무도 안 읽어보셨을 STRF 투자설명서에는 Limitation on Certain Payments 항목이 있습니다. 사진 출처: 스트래티지 STRF: 우리의 누적 배당이 전액 지급되지 않으면 회사는 하위 증권에 어떤 배당도 선언하거나 지급할 수 없고, 회사나 자회사가 하위 증권 또는 동순위 증권을 매입, 상환, 취득할 수도 없음! ​ STRC: ㅇㅇ STRF에 배당을 전액 지급하지 못하면 우리도 배당 못 받음! ​ 스트래티지가 STRF 배당 1.28억 달러를 안 주는 순간 STRC 104.9억 달러어치에 배당을 못 줍니다. STRC 시장이 즉시 붕괴하겠죠? ​ 그러면 6월 29일 발표한 10억 달러 우선주 자사주 매입이 실행 불가능해집니다. 자사주 매입을 10억 달러나 할 수 있을 정도로 규모가 큰 우선주, 마침 주가도 저렴해진 우선주는 STRC가 최적입니다(STRK와 STRD는 발행 물량이 너무 적어서 10억 달러씩이나 되사기 어렵습니다). 이 STRC 시장이 붕괴하면 STRC를 사서 배당 부담을 줄이겠다는 계획 자체가 의미없어집니다. 회사가 지금 가장 하고 싶어하는 행동들이 전부 STRF 배당에 인질로 잡혀 있다는 거죠. 다음으로, STRF 계약서에는 또 이렇게 적혀 있습니다. 사진 출처: 스트래티지 STRF: 배당 기준일 이전 90일 이내에 보통주나 STRK를 공모(ATM 포함)로 팔았다면 그 순수익이 충분한 한도까지 회사는 다음 배당지급일에 STRF 배당을 반드시 선언하고 지급해야 함. 재량이 아니라 의무임 ​ 혹시라도 배당 선언에 실패하면 그것 자체가 이연 통지로 간주되고 회사는 이후 60일간 합리적 노력을 다해 보통주 등을 팔아 밀린 배당분을 마련해야 합니다. ​ STRC 계약서에는 이런 게 없습니다. 원문 그대로 계약서는 우리가 STRC 배당을 선언하도록 요구하지 않는다고만 되어 있습니다. ​ 그리 중요한 것 같지는 않지만 이사 선임권도 STRF에 힘을 실어줍니다. 사진 출처: 스트래티지 4회 이상 연속 미지급 시 이사 1명, 8회 이상 연속이면 최대 2명까지 STRF 홀더가 선임할 수 있습니다. 다만 마이클 세일러가 클래스 B 주식으로 의결권을 상당 부분 쥐고 있어서 이 부분 실효성은 제한적입니다. ​ 그러니까 STRF의 진짜 방패는 연 1.28억 달러라는 값싼 비용이고, 스트래티지는 이 비용을 STRF 주주들에게 지급하는 대가로 104.9억 달러짜리 STRC 프랜차이즈와 20억 달러 자사주 매입 프로그램을 가동할 수 있습니다. ​ 1.28억 달러를 아끼려고 이 전부를 날리는 선택은 어떤 합리적 경영진도 하지 않겠죠. ​ 여기서 STRK와 STRD 주주의 입장을 생각해 보면 어떨까요? ​ STRF 계약서가 말하는 하위 증권(junior stock)에는 STRC뿐 아니라 STRK와 STRD도 전부 포함되어 있습니다. 즉 STRF 배당이 밀리는 순간 STRK와 STRD의 배당도 자동으로 함께 정지됩니다. ​ 반대 방향으로 보면 STRD 배당을 회사가 끊어도 STRF에는 아무 일도 일어나지 않습니다. ​ STRD가 가진 유일한 카드는 "STRD 배당을 안 주면 보통주 배당도 못 준다" 인데 MSTR은 애초에 보통주 배당을 한 푼도 주지 않으니 이건 그냥 의미가 없겠죠. ​ 게다가 STRD는 비누적이라서 회사가 배당을 끊으면 그 돈은 빚으로 쌓이지도 않고 그냥 증발합니다. 회사 입장에서 STRD 배당 중단은 비용이 0인 행동이고 그래서 시장이 액면의 60%를 매긴 겁니다. ​ STRK도 마찬가지입니다. STRK 배당이 밀려도 회사가 잃는 건 아무것도 없습니다. 누적이라 나중에 갚아야 하긴 하지만 페널티 금리도, 강제 발행 조항도, 아무것도 없습니다. ​ 그런데 배당률은 다른 것들과 비슷하고 서열은 STRF와 STRC 아래이니 비슷하게 메리트가 별로 없습니다. 전환권이라는 위안거리가 있지만 MSTR이 600달러를 넘어야 의미가 생기니 지금은 없는 셈 쳐야겠죠. ​ 정리하면 이렇습니다. 우선주 네 종목 중 회사가 배당을 끊었을 때 회사 자신이 실질적 손해를 입는 종목은 STRF 하나뿐입니다. 그리고 실제로 회사는 비트코인 3,588개를 팔아서라도 배당을 지켰습니다. 왜? STRC를 보호하기 위해서가 아니라 STRF를 보호하기 위해서요. ​ 이 관점에서 본다면 우리가 기억해야 할 것들만 깔끔하게 요약할 수 있습니다. ​ 스트래티지가 뭐라고 하건 결국 시스템 상으로, 문서 상으로, 법적 보호장치 상으로 스트래티지의 우선주들 중 가장 유의미한 것은 결국 STRF뿐임 내가 언젠가 비트코인의 반등을 믿는다거나 스트래티지 우선주의 고배당이 매력적이라고 생각한다면 스트래티지 우선주를 사는 건 자유인데, STRF만 보고 나머지는 쳐다도 보지 말 것 사진 출처: stockanalysis 다른 스트래티지 우선주들 대비 상대적으로(?) 배당이 낮은(?) 10.4%밖에(?) 안 돼서 그렇지, STRF는 나중에 혹시 비트코인 시장이 다시 좋아진다면 액면가 100달러까지의 차이 4%에다가 연간 10.4%까지 얹어주는 고배당 종목입니다. 무시할 만한 상품은 아니라는 소리죠. ​ 읽어주셔서 감사합니다. ^^